利率债观点：上周债市走势震荡，10年期国债收益率环比上行0.27bp至3.15%，资金面持续偏宽带动短端利率下行较多，期限利差显着走阔超11bp。周内风险资产走势偏强，风险偏好改善对债市存在一定冲击。

　　债市观点方面，20年四季度波段预计可延续到1月中旬左右，接下来关注资金利率和风险偏好变动对债市的扰动，当前继续维持该判断。预计1月不会呈现12月收益率整体回落的格局，1月债市将有阶段性的调整。策略上，10Y国债收益率3.2%-3.3%以上布局仍是较好选择，并不建议在收益率低位大幅追多。

　　海外热点回顾：民主党横扫格局强化财政扩张预期，关注通胀预期对美债的带动

　　政治事件点评：美东时间1月6日拜登正式确认当选美国总统，民主党大概率实现对总统及参议两院的横扫格局。此前市场对于民主党控制参议院仍存分歧，而最终结果出炉也进一步强化了市场对于民主党主导国会、财政刺激力度加强的预期。结合民主党横扫格局及拜登的竞选政策纲领看，以下几点边际变化值得关注：一是财政扩张力度会继续抬升，中期内对美元指数上行持续存在抑制；二是不必对税制改革的概率及影响过度反应；三是财政扩张的形式发生转变，短期内若增加救助金额可能进一步推升消费及通胀。

　　经济数据跟踪：美欧制造业PMI继续上行，但冬季疫情对服务业的影响逐步体现。美国ISM口径制造业PMI报收60.7、环比上行3.2pct，其中新订单、生产、就业三大重点指标继续大幅冲高；欧元区12月制造业PMI环比上行1.4pct至55.2，服务业PMI环比上行4.7pct至46.4。整体而言，冬季疫情对于美欧经济景气的冲击相对较小，这也进一步助力近期海外风险偏好持续复苏。另一方面，疫情对于服务业的冲击仍在逐步显现，美国12月非农就业继续走弱，服务消费复苏节奏偏慢符合预期。

　　聚焦美债：2021上半年通胀压力仍然趋于抬升，美债收益率仍有上行空间，10年期收益率下一步将向1.5%靠近。我们认为当前美债收益率在2021上半年仍有上行空间，而通胀压力抬升、经济复苏预期仍将成为主要推动：一是新一轮次超9000亿的财政法案逐步落地，其中包含对居民的现金发放，对于一季度内耐用品消费及价格均存在助推，而民主党主导国会后可能加大现金刺激力度；二是美国经济受冬季疫情的影响幅度要小于欧洲国家，近期PMI继续冲高印证经济预期并不弱；三是在低基数下，服务项通胀中枢将稳中有升，其中如房租项受房价上行带动预期回升，而上半年疫苗推广同样存在促进。

　　市场回顾：上周（1.4-1.8）国内债市整体走强，美债大幅上冲；国内股市整体收涨，海外股市整体收涨。具体来看：债市：央行公开市场周四开展 100 亿元 7 天期逆回购操作，当日有1200亿元逆回购到期，净回笼 1100 亿元。海外债市方面，10Y美国国债收益率大幅上行20.0bp；1Y期德国国债收益率上行4.0bp。大宗商品及原油：周内黄金价格小幅下跌，原油价格涨幅较大，大宗商品价格总体大幅上涨，其中铁矿石、焦煤涨幅较大，焦炭和动力煤、螺纹钢、LME铜、SHFE铜也均有上涨。汇率：美元指数小幅上涨，英镑、日元相对美元走弱，欧元相对美元走强。股市：国内股市整体收涨，A股市场一气呵成，成交额连续5天突破万亿，中小板指、创业板指、深成指、沪深300涨幅均超过5%，海外股市也整体收涨。

　　正文

　　1．利率周观点：

　　上周债市整体走强，前期中央经济工作会议释放维稳信号，同时叠加央行操作相对宽松，由此带动债市情绪明显改善，10年期国债收益率下行10.24bp至3.19%，期限利差小幅走阔，隐含税率有所上行。

　　债市观点方面，继续维持债券市场短中长期观点不变。近期央行操作释放维稳信号，债市情绪在前期信用违约冲击弱化后明显转好，10Y国债收益率从高位已经回落近20bp，符合我们前期对于四季度有波段机会的判断；春节前流动性环境对债市仍然利好，但从中期看货币政策虽不急转弯、但也将逐步稳中收紧，经济基本面韧性持续，维持2021年债市反转年的判断不变，关注上半年债市波段机会。

　　2． 海外：民主党横扫格局强化财政扩张预期，关注通胀预期对美债的带动

　　由于近期海外债市及宏观环境变化较大，本周周报重点对近期重点政治事件、经济数据、美债走势进行简要回顾。

　　（一）政治事件点评：民主党横扫格局强化美国财政扩张预期，海外流动性环境预期平稳

　　美国：美东时间1月6日拜登正式确认当选美国总统，民主党大概率实现对总统及参议两院的横扫格局。由于在2020年11月大选中佐治亚州选情焦灼，此前市场对于民主党控制参议院仍存分歧，而最终结果出炉也进一步强化了市场对于民主党主导国会、财政刺激力度加强的预期。受此影响，1月8日10年期美债收益率升至1.13%，自2020年3月19日以来首次重回1%以上，当周上浮20bp；美股方面则走势分化，道指显着走强、纳指回落，可见投资者更看好受财政刺激、经济复苏直接利好的传统周期性行业。

　　结合民主党横扫格局及拜登的竞选政策纲领看，以下几点边际变化值得关注：一是财政扩张力度会继续抬升，中期内对美元指数上行持续存在抑制。财政赤字预期走扩基本已经是海外市场一致预期，而外贸方面由于拜登提倡联合对外的策略，全球贸易环境不确定性趋于回落，外贸逆差也难见收窄，从而双赤字持续偏高的格局下美元指数难有大幅上冲空间，但短期反弹可能性依然存在。二是不必对税制改革的概率及影响过度反应。在拜登的竞选纲领中，对于个人所得税的调整较小、更大的冲击在于公司税方面，而公司税本身占美国财政收入比重很低，难以影响财政收支端大势，因而并不能将“加税”与“增加财政及力度”一概而论。同时从历史数据看，即使是在2017特朗普税改后，美国居民实际个人所得税率也处于历史相对高位，同时考虑到目前美国经济仍处于从疫情中反弹的复苏周期，短期内加税通过的概率也较低。三是财政扩张的形式发生转变，短期内若增加救助金额可能进一步推升消费及通胀。前一批次超9000亿美元的财政救助方案已经于2020年12月落地，其中包含对美国居民每人600美元的现金补助，而此前民主党人就提倡将额度提高至每人2000美元；而在完全由民主党主导的国会格局下，短期财政救助力度可能继续提升，进而将一定程度上重现2020年4-5月时情形，及居民对耐用品消费大幅冲高、房地产市场走热，2021年上半年美国通胀压力可能趋于上行。

　　而在财政赤字货币化加深的背景下，短期内美国货币政策宽松立场难以发生根本性转变。1月6日美联储公布了12月议息会议纪要，纪要显示多名美联储官员认可当前资产购买的节奏与效果，并指出在通胀目标及最大就业实现充分性进展后美联储可以开始“渐进式”缩减QE规模，但同时也指出在实际缩减规模之前将让市场得到充分通知，以避免出现“缩减恐慌”现象（taper tantrum）。以上立场与鲍威尔在2020年12月会议后发布会中传递的精神基本一致，美联储延续了对维护经济复苏成果及市场流动性平稳预期的高度重视。而自疫情爆发以来，美国财政赤字货币化程度不断加深，若民主党主导下增量财政刺激出台，则美联储宽松立场的延续性将进一步强化；短期内海外流动性环境趋紧的概率不高，因而也并非推动美债收益率上行的主导因素。

　　（二）经济数据跟踪：美欧制造业PMI继续上行，但冬季疫情对服务业的影响逐步体现

　　美欧制造业PMI继续冲高，冬季疫情对经济的影响相对弱化，由此助力海外风险偏好反弹。上周海外主要经济体2020年12月PMI数据公布，美国ISM口径制造业PMI报收60.7、环比上行3.2pct，其中新订单、生产、就业三大重点指标继续大幅冲高，库存端同样相对改善，四季度美国制造业景气度较三季度继续提升，同时20年5月以来大类消费品强势复苏也助力了美国制造业库存周期向好。欧洲方面，德国12月制造业PMI报收58.3、环比上行0.5pct，服务业PMI报收47、环比上行1pct；法国12月制造业PMI报收51.1、环比上行1.5pct，服务业PMI报收49.1、环比上行10.3pct；欧元区12月制造业PMI环比上行1.4pct至55.2，服务业PMI环比上行4.7pct至46.4，尽管环比趋势改善、但较初值均有所下调，近期海外疫情形势不确定性高企仍然对此有所冲击。整体而言，冬季疫情对于美欧经济景气的冲击相对较小，这也进一步助力近期海外风险偏好持续复苏。

　　另一方面，疫情对于服务业的冲击仍在逐步显现，美国2020年12月非农就业继续走弱，服务消费复苏节奏偏慢符合预期。此前11月美国非农新增就业规模就相比7-10月水平明显回落，上周公布的12月数据则进一步走弱，当月非农就业环比减少14万人、前值增加33.6万人。从结构看服务业成为显着拖累，单月减少就业18.8万人、前值增加35万人，其中休闲及酒店业单月减少就业49.8万人，受冬季疫情的冲击幅度最大；而制造业就业单月增加9.3万人继续向好、前值增加6.7万人。12月失业率持平于6.7%，劳动参与率持平于61.5%，工时端相对走平、工资增速受偏低收入人群退出而小幅冲高，整体就业端波动不大，但服务业复苏放缓的趋势值得关注。抛开疫情因素的影响外，服务业中小企业及小微经济占比较高，在疫情期间面临大面积永久性关停，其修复进度较慢同样存在内生性原因，对应服务价格方面通胀上行压力并不会在短期内快速拉升。

　　（三）聚焦美债：突破1%后，仍需关注通胀预期对美债的上行压力传导

　　2021上半年通胀压力仍然趋于抬升，美债收益率仍有上行空间，10年期收益率下一步将向1.5%靠近。我们认为当前美债收益率在2021上半年仍有上行空间，而通胀压力抬升、经济复苏预期仍将成为主要推动，具体关注以下几点：一是新一轮次超9000亿的财政法案逐步落地，其中包含对居民的现金发放，对于一季度内耐用品消费及价格均存在助推，而民主党主导国会后可能加大现金刺激力度；二是美国经济受冬季疫情的影响幅度要小于欧洲国家，近期PMI继续冲高印证经济预期并不弱；三是在低基数下，服务项通胀中枢将稳中有升，其中如房租项受房价上行带动预期回升，而上半年疫苗推广同样存在促进。

　　回顾2020年美债走势，其实自11月初以来，通胀预期抬头就已经对美债形成上行压力：1-3月全球疫情爆发，主要经济体陆续进入停工状态，经济衰退预期升温，实际利率及通胀预期同步下行带动美债收益率快速走低，较年初下行超过100bp；4-5月海外疫情暂时性趋于平稳，美欧推出大规模财政救助并逐步开启复工，实际利率及通胀预期相对走平，对应美债降幅趋缓；6-10月美国第二轮疫情叠加抗议运动爆发，实际利率再次走低，不过受前期救助政策带动居民消费及通胀指标快速反弹，带动通胀预期平稳抬升至年初约1.7%中枢，对应美债收益率在0.7%左右波动；11-12月美国大选尘埃落定，而其代表的民主党对于增量财政刺激更为激进，通胀预期继续抬升，而实际利率走势则先上后下，11月疫苗研发进展超预期带来利好、但同期内美欧疫情风险再度趋于上行成为利空，对应到美债收益率上行至0.9%中枢。而截止21年1月8日，美债隐含通胀预期已达2.1%，创下2018年11月以来新高。展望21年，通胀预期在一二季度仍将成为推升美债的主要影响因素。

　　3． 海外：国内债市走强，美债大幅上行

　　上周（1.4-1.8）国内债市走强，美债大幅上冲；国内股市整体收涨，海外股市整体收涨。具体来看：

　　债市：国内债市走强，美债大幅上冲。央行公开市场周四开展 100 亿元 7 天期逆回购操作，当日有1200亿元逆回购到期，净回笼 1100 亿元。海外债市方面 10Y美国国债收益率大幅上行20.0bp，1Y期德国国债收益率上行4.0bp。

　　大宗商品及原油：周内黄金价格小幅下跌，原油价格涨幅较大，大宗商品价格总体大幅上涨，其中铁矿石、焦煤涨幅较大，焦炭和动力煤、螺纹钢、LME铜、SHFE铜也均有上涨。

　　汇率：美元指数小幅上涨，英镑、日元相对美元走弱，欧元相对美元走强。

　　股市：国内股市整体收涨，A股市场一气呵成，成交额连续5天突破万亿，中小板指、创业板指、深成指、沪深300涨幅均超过5%，海外股市也整体收涨。